一张纸币的一百四十年：1375年大明宝钞，只有法偿令没有回笼闸门的实验

中国国家博物馆的库房里存着一张比A4纸大得多的纸币：桑皮纸印的，青灰色，顶部横书大明通行宝钞六个字，中间画着十串铜钱的图案。它长三十四厘米、宽二十二厘米，是已知尺幅最大的古代纸币之一，也是中国古代纸币实验里最纯粹的一次：一张不兑现、不分界、不限额度、没有准备金的政府纸币。

制度说明书

洪武七年设宝钞提举司，洪武八年即1375年开始印造，与铜钱并行。宝钞分六等：一贯、五百文、四百文、三百文、二百文、一百文；官方比价写得清楚——每钞一贯准铜钱千文、白银一两，四贯准黄金一两。同时禁止民间以金银交易，违者的罪则写进了律法；商税征收则钱三钞七，先让官府收，再逼市场用。票面下方印着防伪与赏格：伪造者斩，告捕者赏银二百五十两，还把犯人的家产判给举报人。

一张纸币的一百四十年：1375年大明宝钞，只有法偿令没有回笼闸门的实验图 2 — 一张纸币的一百四十年：1375年大明宝钞，只有法偿令没有回笼闸门的实验 · 图 2

没有闸门的水库

问题恰恰出在它没有闸门。历代纸币大多分界、限期、设兑付场所；宝钞倒是不改名称形制、不分界域、不设限额、也没有回笼准备。朝廷倒做过回收动作：洪武十三年立倒钞法，设行用库让民间拿烂钞换新钞，后来又在东市设宝钞行用库并拨钞本。但执行常变成只放不收，税收拒收旧钞反而加速贬值。两浙、江西、福建、广东的百姓重钱轻钞，一度出现一百六十文铜钱折一张一贯宝钞的市价；到宣德初年，一石米要五十贯钞。民间的对策简单直接——绕过朝廷，用白银和铜钱交易。弘治年间宝钞在商业上已无意义，嘉靖元年1522年朝廷正式停用，一场延续一百四十多年的纸币实验以退出流通告终。

给稳定币读者的三层读法

第一层，法偿令管不了选择权。明朝能惩罚用金银交易的人，却不能让每个人愿意持有宝钞；强制受理条款在今天的用户协议里同样只是底线而非上限。第二层，回笼机制是定价装置。倒钞法与行用库本质是回购窗口，窗口时开时关、收旧钞打折，等于随时提醒持有人折价出售——与赎回通道对二级市场价格的作用完全同构。第三层，票面赏格与审计。宝钞把赏金印在票面上，那是它的透明度页；但赏格吓不住增发，正如今天的储备证明也管不住发行纪律。真正让宝钞归零的是发行没有上限这一条。把制度史再放大半格：明朝并非不知道前代的药方。宋有界分与兑换场，元有本位与平准机制，宝钞的制度设计恰恰是删掉这些约束的极简版——史文把它的特点连成一片：不兑现、不分界、不限额、无准备金。这份缺失清单本身就是最有用的对照表：拿着任何稳定币白皮书逐条打勾，凡被删掉的那几项，就是它准备在压力期亏掉的部分。