统计台阶不是市场奇迹：2020年5月美国M1口径重写始末

2020年5月，美国的 M1 统计序列上出现一根几乎垂直的台阶。数据不是市场突然造出了十一万亿美元，而是统计口径改了写法：储蓄存款被并入 M1。

一次口径变化的两步来路

第一步发生在2020年4月24日。美联储通过监管规则修订，删除了 Regulation D 中对储蓄存款每月转账次数上限的规定。此前，这个次数限制正是把储蓄账户与支票账户区分开的监管标记之一；限制被删除后，储蓄账户在流动性特征上与可转让支付命令账户（NOW）、自动转账服务账户等“其他可转账存款”已无实质差别。第二步发生在2020年12月17日：美联储宣布货币存量统计发布 H.6 将认可这一变化，自下一次发布起把储蓄存款与“其他可转账存款”合并为“其他流动资产”，回溯至2020年5月计入 M1；同一动作使 M1 显著上移，而 M2 的总量保持不变，因为这笔存款原本就在 M2 里。圣路易斯联储的 FRED 博客给出了量级：旧口径下的 M1 约五万亿美元，新口径约十六万亿美元。

还有一句常被忽略的提醒：合并之后，两项不再分别报送，旧口径的 M1 无法完整重构，历史序列出现了一道不可修补的断点。

为什么要讲这件事

因为“钱变多了还是账本改写法了”这个问题，需要一套具体的分辨流程，而这次是最干净的样本：一，看聚合定义是否改动；二，看改动是否有监管规则变更作为依据；三，看是否回溯、回溯到哪一天；四，看被移动的条目在更高聚合层次里是否只是换了位置。这四步走完，就能判断一根曲线台阶是事件还是记账。

稳定币进入货币统计的三个障碍

第一，归类对象本身在变。储备是美联储存款、短期国债还是定期存款，决定了它在旧框架里像什么：像准备金的、像国库券的、像小额定期存款的，归法各不相同。

第二，发行主体的统计身份不清晰。发行方是不是存款机构、报表由谁收集、在哪份统计里出现，都会影响它能否被一致地计入。若只能靠行业机构自行估算总量，跨期比较就多了一层不确定性。

第三，聚合层次的选择会放大或掩盖变化。把全部链上美元余额并入 M2 与并入 M3 类宽口径，对增速的影响完全不同；口径不写死，同一个数字可以被讲成两种故事。

顺带一提，同一时期还出现了另一次口径相关讨论：2020年5月起，货币市场基金的机构份额大量转为“流动性分类”，与监管的临时豁免有关。这类变更与 M1 重定义相互叠加，让那一年的货币数据同时承受定义变化与行为变化，事后解释更难。

小结

货币统计的台阶有三种来源：市场行为、政策操作与定义修订。三种来源在图上长得一样，处置方式却完全不同。稳定币的规模数字目前多来自发行方披露与第三方聚合，读这些数字时，把上面四步照做一遍：先找定义，再找依据，再看回溯，最后看它被放进哪一层聚合。

把四步流程反过来用同样有效：任何机构发布的新口径曲线，先问定义改了什么、依据哪条规则、回溯到哪一天、条目从哪个聚合层搬来，再决定它是否配得上一句“钱变多了”的解读。

风险提示

本文关于美国货币统计的事实依据美联储公开公告、统计发布说明与联储研究博客整理，统计口径可能继续调整。本文不构成任何投资建议，亦不对任何资产的价格或收益作出判断。稳定币规模、结构与披露方式变化较快，请以发行方与监管机构在核验时点公布的资料为准。本文不构成投资建议。